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近期，膳食營(yíng)養品龍頭湯臣倍?。?00146）公布了其2024年中報，數據顯示，上半年公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入46.13億元，同比減少了17.56%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為8.91億元，同比下降了42.34%。

在解讀這份中報時(shí)，筆者認為，不妨從一個(gè)更宏觀(guān)且富有洞察力的行業(yè)視角切入，來(lái)深入探討湯臣倍健的中報，分析其在這樣的行業(yè)動(dòng)態(tài)下，是如何布局與應對當前挑戰的。

01

進(jìn)入門(mén)檻較低的營(yíng)養保健行業(yè)

湯臣倍健創(chuàng )始人梁允超曾指出，營(yíng)養保健行業(yè)存在兩條發(fā)展路徑：一條是重功能的保健食品，研發(fā)門(mén)檻高，需大量資金投入；另一條則是輕功能的食品化和快消化產(chǎn)品，雖門(mén)檻較低，但市場(chǎng)競爭異常激烈。當前，中國膳食營(yíng)養補充劑市場(chǎng)正處于充分競爭但集中度較低的初級階段，未來(lái)預計會(huì )像其他消費品市場(chǎng)一樣，品牌和企業(yè)將高度集中。然而，面對這一趨勢，湯臣倍健正面臨多重挑戰。

一方面，國際巨頭憑借其雄厚的資金實(shí)力和豐富的行業(yè)經(jīng)驗紛紛進(jìn)入中國市場(chǎng)，對本土企業(yè)構成巨大威脅。如果本土企業(yè)無(wú)法抓住機遇增強自身實(shí)力和競爭能力，很可能被擠出市場(chǎng)，使得這一新興消費品市場(chǎng)成為國際巨頭的天下。

另一方面，國內營(yíng)養產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展也吸引了資金雄厚的國有大型藥企和食品企業(yè)涉足膳食營(yíng)養補充劑行業(yè)，進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)競爭。

盡管湯臣倍健作為行業(yè)內的佼佼者，其成功上市為行業(yè)帶來(lái)了大量的資本涌入，推動(dòng)了行業(yè)的快速發(fā)展，但同時(shí)也使其自身面臨了更多的挑戰。特別是電商的強勢崛起，使得湯臣倍健過(guò)去賴(lài)以成功的藥店渠道模式顯得脆弱不堪。藥店渠道占比從原本的半壁江山迅速下滑至不足兩成，導致湯臣倍健的增長(cháng)全面放緩，甚至在2016年首次出現了營(yíng)收個(gè)位數增長(cháng)的情況。

近年來(lái)，中國VDS行業(yè)線(xiàn)下渠道增長(cháng)放緩，線(xiàn)上渠道占比已超過(guò)40%，渠道結構變化趨于穩定。面對增長(cháng)停滯的困境，湯臣倍健不得不轉戰線(xiàn)上渠道。這一轉變不僅反映了市場(chǎng)環(huán)境的劇烈變化，也凸顯了湯臣倍健在維護其市場(chǎng)地位和持續增長(cháng)方面所面臨的嚴峻挑戰。

02

銷(xiāo)售費用入不敷出

在深入探討湯臣倍健中報利潤數據的表現時(shí)，不難發(fā)現其凈利潤的下滑幅度遠超營(yíng)收，即便毛利率僅呈現輕微下滑趨勢。這一顯著(zhù)現象背后，核心原因在于銷(xiāo)售費用的居高不下，且并未隨營(yíng)收的減少而相應縮減。

具體而言，2024年上半年，湯臣倍健的銷(xiāo)售費用高達18.21億元，占營(yíng)業(yè)收入的比例攀升至39.5%，相較于2023年同期的18.28億元，雖然絕對金額變化不大，但占營(yíng)收的比重卻顯著(zhù)提升，從32.6%躍升至近40%。這一數據表明，即便在營(yíng)收同比下滑17.56%的嚴峻形勢下，湯臣倍健在營(yíng)銷(xiāo)方面的投入并未有效縮減，反而占用了更多資源比例，這無(wú)疑加劇了公司的盈利壓力。

而這種高昂的銷(xiāo)售費用投入并未能有效轉化為營(yíng)收的增長(cháng)動(dòng)力。相反，它進(jìn)一步侵蝕了公司的利潤空間，導致凈利潤的下滑幅度遠超過(guò)營(yíng)收的減少幅度。這不僅反映出湯臣倍健在市場(chǎng)競爭中的營(yíng)銷(xiāo)效率可能存在問(wèn)題，也暗示其品牌影響力和產(chǎn)品競爭力在面臨挑戰時(shí)顯得力不從心。

此外，湯臣倍健當前面臨著(zhù)多重負面因素的疊加效應。作為實(shí)施多品牌策略的企業(yè)，其上半年主要品牌收入均出現了不同程度的下滑。具體而言，核心品牌“湯臣倍健”的收入為26.35億元，同比下降了19.77%；“健力多”品牌收入為5.91億元，同比下降16.81%；而“l(fā)ifespace”國內產(chǎn)品的收入為2.10億元，同比下降了24.79%，其境外子公司LSG的收入為5.11億元，同比下降4.72%(按澳元計算為1.08億澳元，同比下降5.37%)。

從產(chǎn)品層面來(lái)看，由于氨糖、維生素及護肝類(lèi)產(chǎn)品銷(xiāo)售的減少，2024年上半年，湯臣倍健的片劑產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入降至7.33億元，同比減少了37.53%；同時(shí)，受蛋白粉及益生菌類(lèi)產(chǎn)品銷(xiāo)售下滑的影響，公司粉劑產(chǎn)品的營(yíng)業(yè)收入為4.64億元，同比減少了33%。此外，膠囊產(chǎn)品的營(yíng)業(yè)收入也降至6.85億元，同比減少了13.49%。

在銷(xiāo)售渠道方面，湯臣倍健同樣面臨挑戰。今年上半年，其線(xiàn)下渠道的收入為26.29億元，同比下降了15.82%；而線(xiàn)上渠道的收入為19.53億元，同比下降了20.54%。

值得注意的是，自2021年起，湯臣倍健的經(jīng)銷(xiāo)商數量持續減少。從2019年至2023年末，其經(jīng)銷(xiāo)商數量分別為626家、1219家、1171家、1003家、993家。截至2024年6月末，經(jīng)銷(xiāo)商數量已減少至862家，上半年境內、境外經(jīng)銷(xiāo)商分別減少了130家和1家，合計減少131家。與2020年的最高峰時(shí)期相比，三年半內公司經(jīng)銷(xiāo)商數量整體減少了357家，降幅接近三分之一。

經(jīng)銷(xiāo)商數量的大幅減少直接削弱了湯臣倍健的銷(xiāo)售渠道和市場(chǎng)覆蓋面，使其難以有效觸達消費者，進(jìn)一步加劇了營(yíng)收的下滑趨勢。同時(shí)，庫存積壓?jiǎn)?wèn)題也日益嚴重，不僅增加了存貨跌價(jià)準備，還占用了大量資金，對公司的運營(yíng)效率和盈利能力造成了雙重打擊。

03

激進(jìn)的產(chǎn)能擴張

在存貨持續增長(cháng)的背景下，湯臣倍健的擴產(chǎn)項目遭遇了延期。2021年，湯臣倍健通過(guò)向特定對象發(fā)行股票，實(shí)際募集資金凈額為30.91億元，主要用于三個(gè)擴產(chǎn)項目。然而，目前這些項目的投入金額遠低于承諾的投資總額，且其中兩個(gè)項目已被延期。

這些擴產(chǎn)項目延期的背后，反映了湯臣倍健面臨的產(chǎn)能問(wèn)題。盡管目前的產(chǎn)能利用率看似正常，但一旦擴產(chǎn)項目上線(xiàn)，產(chǎn)能利用率將大幅下降。面對如此大的產(chǎn)能增加，湯臣倍健選擇主動(dòng)延期與放緩產(chǎn)能擴張，但這只是權宜之計。在新的VDS周期下，如果銷(xiāo)量無(wú)法匹配這些產(chǎn)能，必將導致產(chǎn)能過(guò)剩的問(wèn)題。

在商業(yè)社會(huì )中，企業(yè)的動(dòng)態(tài)不僅體現在進(jìn)入與擴張的積極一面，也存在著(zhù)退出與收縮的另一面。行業(yè)內的利潤波動(dòng)往往驅使企業(yè)做出不同的戰略選擇。然而，值得注意的是，企業(yè)在實(shí)際操作中往往發(fā)現，擴張比收縮更容易。新建廠(chǎng)房、推出新產(chǎn)品和增設產(chǎn)能相對容易實(shí)現，但后續的處理或調整卻往往困難重重。這一點(diǎn)在商業(yè)社會(huì )的廣闊舞臺上體現得尤為明顯，企業(yè)需要謹慎權衡擴張與收縮的利弊，以做出明智的戰略選擇。

梁允超在2024年致股東的信早已自?。骸疤蕹袠I(yè)性的階段性高增因素外，客觀(guān)來(lái)看，沒(méi)有任何自喜的理由”。盡管管理層有著(zhù)自知之明，但是湯臣倍健的未來(lái)何時(shí)有轉機可能還待觀(guān)察。